Alstom vient de rappeler qu'un carnet de commandes élevé ne protège pas automatiquement les résultats. Au premier semestre de son exercice 2026-2027, le groupe ferroviaire a enregistré 11 milliards d'euros de commandes et un chiffre d'affaires de 9,3 milliards, en hausse organique de 2 %. Cette activité commerciale robuste contraste avec une forte dégradation de la rentabilité et de la trésorerie.
La marge d'exploitation ajustée est tombée autour de moins 4 %, contre 6,4 % un an plus tôt. Les difficultés se concentrent notamment sur la plateforme Coradia Max et sur des contrats réalisés en Allemagne. Des retards, des surcoûts d'exécution et des problèmes d'industrialisation ont conduit à une suspension temporaire de la production au premier trimestre. Le nombre de voitures produites a reculé de 8 %, à 1 860 unités.
La conséquence financière est lourde. Le cash-flow libre du semestre ressort à moins 1,248 milliard d'euros. La dette nette atteint 1,1 milliard au 30 septembre 2026, contre 0,4 milliard six mois auparavant. Pour l'actionnaire, ce point est central, car une entreprise industrielle peut afficher un chiffre d'affaires en croissance tout en consommant beaucoup de liquidités lorsque les contrats sont mal exécutés ou que les paiements clients sont décalés.
La direction a donc fortement abaissé ses objectifs pour l'ensemble de l'exercice. La marge d'exploitation ajustée est désormais attendue autour de 1 %, alors que la prévision précédente visait environ 6,5 %. Le cash-flow libre devrait être négatif de 1,5 milliard d'euros, contre une anticipation initiale positive. La croissance du chiffre d'affaires est ramenée dans une fourchette de 2 % à 4 %, au lieu de 5 %, tandis que l'objectif de production passe de 4 400 à 4 500 voitures à environ 4 000.
Le principal enjeu n'est plus la demande, mais la qualité de l'exécution. Martin Sion, directeur général depuis avril 2026, mène une revue des projets critiques. Alstom vise un retour à la normale en 2027-2028 et maintient un objectif de marge ajustée de 8 % à 10 % à moyen terme. Le groupe prévoit aussi un désendettement d'environ 2 milliards d'euros, dont les modalités doivent être détaillées lors d'une journée investisseurs au deuxième trimestre 2027.
Ces ambitions offrent un scénario de redressement, mais elles restent éloignées des performances actuelles. L'investisseur doit donc distinguer le potentiel commercial du risque financier. Une amélioration des livraisons, des jalons clients et du cash-flow confirmerait la reprise. À l'inverse, de nouveaux surcoûts, des retards ou un désendettement reposant sur des opérations défavorables aux actionnaires fragiliseraient encore la thèse. La prudence reste justifiée tant que la génération de trésorerie ne s'améliore pas de façon visible.
