La baisse de l'or malgré une inflation élevée peut sembler contradictoire. Le métal est souvent présenté comme une protection contre la hausse des prix, mais cette relation n'est ni immédiate ni automatique. Depuis ses records du début d'année, l'or a perdu environ 25 %, alors que les tensions inflationnistes et géopolitiques se sont renforcées.

La principale explication vient des taux d'intérêt réels, c'est-à-dire des rendements obligataires après prise en compte de l'inflation. L'or ne verse ni coupon ni dividende. Lorsque les obligations offrent un rendement réel plus élevé, le coût d'opportunité de la détention du métal augmente. Aux États-Unis, le taux réel à dix ans est passé d'environ 1,80 % en début d'année à 2,95 % au début d'octobre, son plus haut niveau depuis 2008.

Ce mouvement reflète le virage plus restrictif de plusieurs banques centrales. Des hausses de taux ont été engagées en Europe et en Océanie. La Réserve fédérale américaine a également relevé ses taux en septembre et les marchés anticipent encore plusieurs mouvements d'ici l'été prochain. Ces attentes ont poussé les rendements sur l'ensemble de la courbe et réduit l'attrait relatif du métal jaune.

Pour l'investisseur français, la leçon est importante. Il ne suffit pas d'observer l'indice des prix pour anticiper l'or. Il faut suivre les taux réels américains, le dollar et les anticipations de politique monétaire. Un dollar ferme peut aussi peser sur le métal coté dans cette devise, même si l'effet pour un épargnant en euros dépend ensuite du taux de change.

Le scénario peut néanmoins évoluer. Une détente durable des prix de l'énergie réduirait les pressions inflationnistes et pourrait limiter le besoin de nouveaux relèvements de taux. Si les rendements réels se replient, l'or retrouverait un avantage relatif. À l'inverse, une inflation persistante accompagnée d'une politique monétaire encore plus ferme pourrait continuer de peser sur les cours, même si le contexte géopolitique reste tendu.

Une partie du resserrement attendu est déjà intégrée dans les prix, avec trois nouvelles hausses de la Fed anticipées. Le potentiel de baisse supplémentaire dépendra donc de l'écart entre ces attentes et les prochaines données sur l'inflation, l'emploi et le pétrole.

L'or conserve un rôle de diversification, mais il ne constitue pas une assurance parfaite contre chaque épisode inflationniste. Une allocation raisonnable doit tenir compte de la volatilité, de l'absence de revenu et du risque de change, plutôt que reposer sur le seul argument de valeur refuge.