La chute d’Interfor illustre le type de situation où une inquiétude ciblée peut occulter des résultats opérationnels meilleurs que prévu. Le producteur canadien de bois d’œuvre a perdu 11 % le 6 novembre, alors même que ses bénéfices ont dépassé le consensus de 15 %. Il s’agissait de son quatrième dépassement consécutif.

La réaction du marché semble liée aux difficultés financières de Mercer International. La scierie Castlegar d’Interfor, en Colombie-Britannique, vend des copeaux de bois résiduels à la papeterie Celgar de Mercer située à proximité. Les investisseurs redoutent qu’une restructuration perturbe ce débouché ou entraîne des pertes sur créances.

Raymond James estime toutefois que l’exposition est limitée. Les ventes de copeaux à Celgar représenteraient entre 4 et 6 millions de dollars canadiens par an, alors que la baisse du titre a effacé environ 90 millions de dollars canadiens de capitalisation. Interfor aurait également réduit ses créances et raccourci ses délais de paiement afin de limiter le risque de contrepartie. Mercer affirme de son côté que ses usines continueront de fonctionner pendant la restructuration.

La thèse ne repose pas uniquement sur cet écart de valorisation. Interfor a dégagé une marge d’environ 80 dollars canadiens par millier de pieds-planche, malgré une demande résidentielle faible et des droits de douane élevés. L’entreprise génère aussi un flux de trésorerie disponible positif et poursuit la réduction de sa dette. Selon Raymond James, le titre se négocie autour de quatre fois l’EBITDA de milieu de cycle.

La valeur des capacités constitue un autre argument. La production d’Interfor serait valorisée autour de 300 dollars par millier de pieds-planche, contre un coût de remplacement estimé à environ 1 000 dollars. Cette décote peut offrir un levier important en cas de normalisation du logement nord-américain, mais elle ne garantit pas un retour rapide à la rentabilité historique.

Le potentiel de hausse d’environ 300 % avancé par Raymond James dépend précisément de cet environnement normalisé. Il s’agit donc d’un scénario optimiste, pas d’un objectif certain. Une faiblesse prolongée de la construction, une baisse du prix du bois, de nouveaux droits de douane ou une interruption de Celgar pourraient retarder le redressement.

Pour l’investisseur français, Interfor reste une valeur cyclique étrangère, exposée au dollar canadien et peu adaptée à une position importante. La baisse peut constituer une opportunité asymétrique, mais seulement avec une taille limitée et une surveillance stricte du bilan, des flux de trésorerie et du marché immobilier nord-américain.